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上期講了貨幣體系當中的廣義貨幣，那這期就要聊一下基礎貨幣的投放系統和未來的發展趨勢了。閒話不多，直接進入正題。
一、中國基礎貨幣的三個投放方式
先來看我國的基礎貨幣投放系統，這一塊主要分成三個部分：外匯、公開市場工具和政策性銀行。我們逐個來解釋。
1.外匯
上期我們就已經提到了，外匯佔款在很長一段時間裡都是我國基礎貨幣和廣義貨幣 M2 的主要來源。一筆外匯兌換成人民幣後形成基礎貨幣，人民幣立刻存入銀行就形成了廣義貨幣。
其中，廣義貨幣這一端——2008 年開始，我國各類貸款擴張迅猛，幾乎瞬間壓過了外匯，成為主要派生來源。
而基礎貨幣這一端，則一直到 2013 年才有比較大的變化，變化的原因有兩個：一個是我國對外投資和消費暴增，花掉了很多外匯，使得外匯淨流入減少甚至轉負；另一個是經濟體量太大了，外匯的數額相對來說就顯得比較小了，本身也撐不起我們的基礎貨幣投放需求了。
這裡我想插一句關於外匯儲備的問題。網路上有很多針對 2013 年後我國外匯儲備有所下滑的言論，把這個現象說成了天塌下來一樣的事情，這個是胡說八道。
我國對外是貿易順差國，不存在缺外匯買貨的問題；同時也是淨債權國，不存在需要大量外匯還外債的問題。
這兩點就決定了——外部方面，我國對外匯沒有很大依賴，現在央行的貨幣政策也已經基本脫離外匯了，不再需要外匯作為基礎貨幣的錨；內部也不再依賴外匯。
加上人民幣的國際化程序和目前中美這個不太友善的關係，我國未來一段時間內，外匯方面的最大問題絕對不是擔憂外匯儲備不足，而是怎麼適當快一點把外匯儲備花出去，買回一些更好更安全的資產。
關於這一點，其實央行自己都直說了。他們說，我們也不想要那麼多美元、美債，我們也想多買點黃金之類的，但是黃金市場規模就那麼大，不夠買。
所以，以後再看到拿外匯儲備下滑製造焦慮的言論，大家心裡就有數了。
2.公開市場工具
2013 年開始，隨著外匯佔款的重要性逐步降低，在基礎貨幣投放中佔比下降，我國央行的基礎貨幣政策向獨立化、現代化的方向過渡。這就開啟了第二部分——公開市場工具的使用。
目前用得比較多的工具有 4 個：
（1）SLO，Short-term Liquidity Operations（短期流動性調節工具） 年初設立，期限最短，只有 7 天，快進快出。
（2）SLF，Standing Lending Facility（常設借貸便利），俗稱“酸辣粉”，也是 2013 年初設立的，是 1-3 個月的常規短期利率引導工具，類似美聯儲的 Discount Window（貼現視窗工具）。
（3）MLF，Medium-term Lending Facility（中期借貸便利），俗稱“麻辣粉” 年末設立，3 個月的定向流動性和利率引導工具。還有一個變種 TMLF，Targeted Medium-term Lending Facility（定向中期借貸便利），俗稱“特麻辣粉”，區別在於是定向投放的。
（4）PSL，Pledged Lending（抵押補充貸款） 年中設立，中期流動性工具，類似美聯儲的 TAF 工具。
以上 4 個工具其實大家都不用去記，也不必去了解技術細節，作為非專業人士，反正你也不會去操作。對於這些工具，只要知道本質都是商業銀行把抵押物拿給央行，央行把相應的一筆錢給到商業銀行拿去用就可以了。
商業銀行的抵押物一般是國債、央票、高質量債券等等一些沒有什麼風險的高價值資產；而央行的錢，沒什麼好說的，就是無中生有的，也可以說是印鈔——當然，實際操作過程中不會真的把紙幣印出來，都是電子化的。
這樣一交換，央行就實現了基礎貨幣的投放和利率的引導，而商業銀行就獲得了流動性。
關於這些工具的使用，大家不必太過擔心貨幣超發或者通貨膨脹之類的問題：一方面，我國使用規模並不大，只是一種補充和引導，大頭還是在存款準備金率的調節上；另一方面，這些工具都是中短期的，大部分在 7 天到 3 個月之間，到期就回收貨幣，歸還抵押物，一般都是用來解決中短期流動性問題的，比如說季末、年末的錢荒問題，比如說今年疫情搞得經濟比較緊張的問題。
這些工具說白了雖然有一些本土化的創新，但本質上其實都是跟美聯儲學的，大家近些年肯定反覆聽到 QE、量化寬鬆這些詞，其實指的就是這些工具。當然
，具體中美兩國在使用當中還是存在一些差異的。主要差異有兩點：
一是美聯儲為了實現長期且強有力的刺激，很多工具也相應是長期的，投放出去後很長時間不會回收。即便是短期的，往往也會一到期就立刻重新投放，說白了，客觀結果跟長期的也沒有什麼區別。而相對來說，我國對長期流動性的投放是非常剋制的。
二是美聯儲是直接在公開市場把資產買進來的，而不像我國央行這樣是抵押過來的。這裡面存在比較大的不同：
抵押，本質是一種借貸關係，到期了，商業銀行該還多少錢就還多少錢，並不受抵押物價格變動的影響。
而買賣就不一樣了，美聯儲是直接跟著公開市場價格買賣的，這主要的影響不是說美聯儲會承受盈虧：它的錢壓根就是無中生有的，哪有什麼盈虧可言——而是美聯儲透過買賣是會影響市場價格的，它是在直接干預資產價格。這一點大家可以留意一下，我們下期會有提到。
3.政策性銀行
第三部分的政策性銀行是我國比較獨創的基礎貨幣投放渠道，一般知道的人比較少，包括了三大政策性銀行，分別是：
這三家政策性銀行是出於社會效益的考量而設立的，不太考慮自身盈利這種直接經濟效益，他們發放的貸款利率非常低，而且很多週期非常長。這樣的非盈利特性，決定了他們不能去社會上吸收存款來作為資金來源，因為他們沒有能力承擔市場的資金成本。
那麼，他們的錢是從哪裡來呢？主要是兩部分：一是財政撥款，二是央行再貸款。說白了，第二部分是央行借給他們的，那央行的錢哪裡來的呢？無中生有——央行是貨幣的源頭，央行所有的錢本質上都是無中生有的。
三大政策性銀行是比較社會主義特色的東西，國外我沒有看到過類似的機構，他們主要的工作都是推動國家戰略目標和服務社會公共事業。比如大豆戰略收儲就有農發行參與，比如“一帶一路”就有進出口銀行參與，比如前些年各地的棚改專案，幫助老城居民住上新房子，就有國開行參與。
本來三大政策性銀行對社會普通渠道的影響不大，在貨幣供應中的佔比也不大，但近些年有個例外，就是國開行的棚改專案規模比較大，而且資金髮放下去以後，最終是直接給到了拆遷業主手裡去的。
之前我們就已經說過，錢直接給到普通大眾，就相對容易產生通脹效應，所以 2015-2018 年這段時間裡就存在這個問題。不過，目前棚改已經慢下來了，通脹會慢慢被消化掉。
以上就是我國的三個基礎貨幣投放渠道。
二、小結：中國貨幣體系
那麼到這裡為止，我國的整個貨幣系統基本就交代完了，總結起來其實無非兩點：
第一，從過去以外匯佔款為錨，過渡到目前以公開市場工具為導向的基礎貨幣投放體系，輔助以政策性銀行作為補充。
第二，以銀行體系的貸款派生為主體的廣義貨幣投放體系，而銀行體系貸款派生的核心是抵押物所帶來的借款人信用，抵押物的主體是基建、土地、房產、工業設施、原材料等實體資產。
有人可能會提到無抵押貸款，這個確實存在並具備一定規模，但是佔比上並不大，往往只針對小部分優質借款人才會投放。這是因為商業銀行系統本質是一個追求“確定性收益+確定性風險”的機構，只賺一個比較死板並且不太高的利差。沒有高收益，自然也無力承擔高風險，導致他們天然就會看重抵押物。
所以說到底，我國貨幣體系就是一個紮根於實體資產的信用系統，這是符合我國經濟現實的——我國經濟的根就是優質的基礎設施和龐大的工業產能。
三、中國貨幣系統的未來
國外去得多的朋友都有數，其實很多發達國家的基礎設施已經落後了，普通工業也衰敗得厲害，一些高階工業有所保留，代表就是英美。這是因為他們已經走到了去工業化階段了，所以貨幣系統也就跟著變了，不再以實體資產作為信用來源，而以虛擬資產來作為估值主體。
那麼我國的貨幣系統和經濟體系在未來發展方向上會不會朝英美模式靠攏？這個話題，國內經濟界是有很大爭論的，反對方意見很大。
反對方的一大理由就是德日模式的存在。日本和德國，這倆是發達大國中唯二沒有走去工業化道路的，也因此，他們的基建是發達國家裡最好的，尤其是日本。同時，他們的貨幣系統也跟我們相近，以銀行這樣的間接金融進行信用派生為主，而且他們還是發達國家當中最穩定、最不會翻車的。
雖然你看他們的增長率一直不高
，但幾乎不會以他們為源頭爆發什麼大危機，社會其實很安居樂業，全民整體生活質量是比英美模式要高的。至於增長率不高，一大原因其實是我們搶他們的生意搶得太厲害了。美國增長高一點，無非是到目前為止，美國的大部分生意中國暫時還搶不了。
這個問題其實是沒有答案的，因為根本不是一個要不要的問題。非要問要不要的話，只能說——要，也不要。
要，是因為我們國太大，人太多，註定了絕大部分東西都要掌握，什麼產業都要搞，不存在什麼選擇性地少搞金融，不搞風險行業。我們沒得挑，只有都搞，才能滿足 14 億人的就業和大國的能力需求。
不要，還是因為我們人太多了。我們可以把美國人的普通工業品供給都給包了，但沒有國家包得了我們的工業品供給，我們只能自己養活自己。所以，我們的工農業永遠要抓緊在自己手裡，工農業和基建永遠是核心和根基，其他都是補充。
所以，英美的路，我們要走一些；德日的路，我們絲毫不會放鬆。說白了，小國才做選擇，大國只有——我都要。
那既然已經說到這裡了，下一期要談的就是美國模式下貨幣系統的特點，以及其中有哪些是我們會學習借鑑的，哪些是我們要警惕防範的。
這裡我先給大家留一句話，這句話是：美股的估值和流動性就是美國的貨幣本身。這句話如果能一下子聽懂，那就意味著下期的內容你已經領悟到至少一半了，有興趣的朋友可以在評論區說說對這句話的理解。
這一期就到這裡，我們下期再會。
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