各位聽眾大家好，歡迎收聽《東西情報站》，我是代替大白老師錄音的主播小巴。
今天我們開始新的學習，為大家帶來了一本學術著作、論文精選，書名叫做《兩次全球大危機的比較研究》。
如果光看這個書名和內容，肯定是無比乏味，一般我們是不會選這樣的書的，但他是劉鶴副總理主編的，所以這就有必要認真地研究一下了。很多以後的經濟政策思路，都會在這本書裡體現。我們無論是創業還是投資，或者只是簡單的理財，都應該在政策的趨勢下進行。
一、兩次全球大危機介紹
所謂兩次全球大危機，一個是 1929 年的大蕭條，另一次就是 2007-2008 年的次貸危機。從殺傷力來看 年的大蕭條的破壞程度，要大大超過本次危機，但是從持續時間和影響幅度來看，本次金融危機又超過了 1929 年大蕭條。
兩次全球大危機的區別：
那麼我們先來看兩次危機的區別：
1. 人口結構不同
大蕭條期間人口年輕，中等收入比例偏低，受教育程度也不高。而本次危機人口年齡提升，發達國家進入了老齡化，中等收入比例和受教育程度均有提升。此次危機中福利制度和人口年齡因素，造成勞動力市場適應性減弱，人們更樂於維持現狀而不是改革。
2. 技術條件不同
大蕭條是第二次技術革命後，本次危機是第三次技術革命後，特別是軍事領域，核威懾已經讓主要發達國家相互制衡，不會再爆發大戰威脅，所以只能在經濟框架下解決問題。另外，網際網路技術高度發達，讓這次危機更加具備擴散性。
3. 發達國家經濟和制度發生了重大進化
大蕭條後，資本主義吸收了社會主義理論，開始注重工人利益，宏觀經濟管理也是從無到有，逐漸完善。政府開始直接干預經濟，較短的時間內改變了經濟自由落體的狀態，所以這次危機並沒有造成太大的損失。
4. 全球化程度不同
此次危機已經有聯合國、國際貨幣基金組織、世界銀行等國際化機構，全球貨幣也以紙幣為基礎，有管理的浮動匯率制度替代了金本位，跨國公司大量存在，全球經濟交織在一起，保護主義已經失去土壤。
5. 新興國家崛起和全球經濟格局不同
1929 年危機在資本主義世界發生，欠發達國家和地區受到嚴重的外部震盪，但是你也只能無奈的接受。而本次危機全球力量結構性發生變化，在發達國家內需下滑的時候，世界經濟新的增長髮動機出現，拉動了全球需求，全球經濟危機從中心擴散到外圍，但從外圍折射到中心的力量也是巨大的。
兩次大危機的共同點：
當然，兩次危機也有很多共同點：
1. 都是技術革命之後發生的，技術引發繁榮，過度繁榮又製造了蕭條。這就給我們一個啟示，以後重大的技術進步之後，不僅需要認識它的進步作用，同時也要防範風險。
2. 在危機爆發前，都出現了前所未有的繁榮。1929 年之前是柯立芝繁榮時期，政府基本採取了自由主義態度，放任市場發展，金融監管也很不到位，極大的推動了金融自由化，於是才埋下了隱患。
本次危機之前，也是經濟自由化政策，放任了房地產泡沫的發生，以及金融衍生品的過度繁榮。金融的東西多了，製造業就少了，過度的負債，讓經濟越來越危險。美國當時金融和地產已經從 GDP 的 15% 上升到了 20%，而製造業卻從 20% 下降到了 11.6%。
3. 收入分配差距過大是危機的先兆。兩次大危機都有一個共同特點，那就是少部分人佔有了較多的社會財富。我們從資料上能夠看到，兩次大危機都是 1% 的富人佔據了 23% 以上的社會財富，而 1980 年前後，這一比例只有 10%。
大蕭條期間是私人佔有和社會化大生產的矛盾，表現形式是產能過剩。而這一次危機則與全球化和網際網路有更多的關係，生產資料的所有權和實質的支配權分離，權力集中在虛擬經濟的精英手中。
另外，分配差距也不僅體現在國家內部的不同群體之間，還表現在發達國家和新興市場之間。發達國家透過負債消費，拉動新興市場的產能，實質上還是一種產能過剩和有效需求不足的矛盾。
4. 公共政策的空間被擠壓的很小。發達國家所採取的自由化政策是危機的推手，而政府之所以要這麼做，是一種民粹主義，說白了就是為了選票討好老百姓。29 年危機總統競選的時候承諾：每家的後院都有兩輛汽車，每家鍋裡都燉著一隻雞。而這次危機之前，兩任總統都承諾要提高自有住房率。
歐洲也是如此，稅收佔 GDP 的比重持續下降，但社會支出卻越來越多，社會福利過度，但沒人有這個膽量敢回收福利，除非他不想幹了。而總是入不敷出，收入沒有花掉的多，也就會不停的爆發債務危機。
5. 大眾心裡都是處於極端投機的狀態，不斷提出使自己相信可以一夜暴富的理由，人性的貪婪達到前所未有的程度。而助長這種貪婪的，就是寬鬆的貨幣環境，和不斷提高槓杆率的金融創新。
在繁榮的頂點，所有人都會相信繁榮仍將持續。在這個時候，大家不是在找理性的理由，而恰恰相反，是在找非理性的理由，比如為國接盤、國家不會讓股市跌等。
6. 兩次危機都與貨幣政策相關聯，在危機之前往往是流動性氾濫，而寬鬆的的貨幣政策，引發了股市的泡沫。
7. 危機爆發後，決策者總是面臨著民粹主義、民族主義和經濟問題政治意識形態的三大挑戰。這個意思就是說，他們資本主義往往救市太晚，不捨得下狠手，所以才讓問題更加糟糕。
8. 危機的發展有特定的拓展模式，往往你覺得經濟穩了，但只是下跌中繼，所以不要盲目樂觀。政府貨幣收縮，金融去槓桿，然後經濟泡沫破裂，所帶來的經濟壓力往往透過貨幣貶值和債務重組得以緩解。在經濟沒有好轉之前，通脹上升和股市的繁榮，往往會帶來一次虛假的復甦。
比如我們看到的 2009 年的四萬億之後，經濟迎來小陽春，股市也反彈了一倍，但隨後就是各種問題湧現。隨著 2010 年歐債危機爆發，經濟又二次探底。所以大危機的修復往往是一個較長的過程。
9. 危機只有發展到最困難的階段，才能倒逼有效的解決方案。大蕭條後才誕生了凱恩斯主義，而這次危機後，凱恩斯主義也再一次煥發了生命力，華爾街再次面臨強監管。而美國的經濟重心也從紐約轉向了矽谷。這才贏得了美國最近十年的繁榮。蘋果、谷歌、亞馬遜、Facebook，一批偉大的企業正是在金融危機之後脫穎而出的。
10. 危機具有強烈的再分配效應，每次危機之後都會發生經濟重心的轉移。上次大蕭條之後，全球經濟重心從歐洲轉移到了美國，而這次危機之後，全球發展重心向亞太開始轉移，G20 平臺誕生。
從這個層面來看，危機不僅僅有破壞力，也有積極的引導作用。大危機不僅僅是一個國家國內的財富再平衡，也是世界財富的再平衡。
反思：
說完了兩次大危機的異同，再來看三點政策思考：
1. 樹立底線思維，對危機可能出現的最壞場景做出預案。老齊常說盡最大的努力，但要做最壞的打算。有兩個場景不得不防：第一個是危機升溫產生巨大的外部震盪，二是危機迫使一些國家轉嫁災難，而走向變換形式的戰爭。但作者也承認，這兩個場景的機率都很小。
2. 在危機中把握機遇，謀求中國利益和全球利益的最大交集。在本次危機之前，我國戰略機遇主要表現為海外市場擴張和國際資本流入，而爭取抓住這次危機的機會，成為全球製造業中心。另外，危機中也出現了技術併購和基礎設施的投資機會，我們應該牢牢抓住這樣的歷史機遇。
3. 集中力量辦好自己的事。借鑑大國崛起的經驗，警惕捲入不必要的國際事件，集中力量發展自己。
這就是本書的第一篇論文，主要闡述了兩次危機的異同，粗線條的提出了觀點，那就是要趁著危機發展自己的實力。而且從字裡行間，我們覺得作者頗為認同凱恩斯主義，贊同政策對於經濟的強幹預。
二、從經濟金融理論看兩次危機的異同
那麼我們接下來看第二篇論文，《從經濟金融理論再來看兩次危機的異同》。
1.時代背景：
1929 年大蕭條前，美國實現了工業化，成為全球最大的經濟體和製造業中心，英法等國的地位相對下降，美國在資本主義世界中處於支配地位。
而 2008 年這次危機之前，全球製造業的中心和增長動力向新興市場切換，美國貿易地位下降，但仍然主導著全球的貨幣市場。不過全球範圍都建立了中央銀行制度，國家和國際層面都有最後貸款人，也就是政策可以在貨幣層面進行強幹預。
1928 年，為了抑制股票市場投機，美聯儲開始收縮貨幣，隨後 7 次上調利率，並要求銀行減少對入市資金的放款，以及提高股票購買的保證金比例，對投資者造成很大的心理負擔。直到 29 年 10 月 28 日，道瓊斯崩盤，當天暴跌 13%，第二天更是跌了 22%，危機徹底爆發。
同樣，最近的次貸危機 年 6 月，美聯儲就開始加息了，直到 2006 年 8 月，已經連續加息了 17 次，基準利率從 1% 升到了 %。但股市樓市之前一直在強預期的推動下，無視貨幣政策轉向的訊號。
但實際上 2006 年四季度，次級貸不良率已經上升到了 13% 年 4 月份，美國第二大次級貸抵押公司新世紀金融破產，次貸危機這才爆發。2008 年 9 月 15 日，美國第二大投行雷曼兄弟破產，金融危機開始國際化。
2.危機傳導
兩次危機的傳導也很有意思，由於商業銀行資金大量進入股市，29 年的股市崩盤，造成銀行體系資產質量驟降。然後就是流動性短缺，出現銀行的恐慌性擠兌。隨後銀行破產和信貸緊縮，造成了更多工廠破產倒閉，消費能力下降，美國社會開始陷入衰退。在危機之後的 4 年，美國工業產量下降了 46%，GDP 下降了 30%，失業率從 4% 升到了 25%。
2008 年 9 月，同樣的事情再次發生，雷曼倒閉，金融資產遭到大量拋售和瘋狂減值，市場流動性瞬間枯竭，美國幾大投行相繼倒閉或者被接管，銀行資金凍結，企業投資大量減少，信貸困難，經濟下滑。2009 年美國經濟負增長 2.4%，失業率由 5% 升到了 10%。
大蕭條時期，美國的危機透過貿易和金本位渠道，向其他工業國家擴散，各國為了自保只能提高關稅。這反過來又對全球經濟造成衝擊，全球貿易總額從 360 億美元，驟降到 120 億美元。由於對貨幣的不信任，大家開始爭搶黃金，最後就形成了通貨緊縮排一步加劇，各國經濟同步衰退。
2008 年金融危機也是透過貿易和資本流動向全球擴散。國家相互間持有大量的金融資產，所以一國損失，其他國家也會遭遇巨大的損失。2009 年 2 月全球貿易陷入最低谷，而全年世界經濟收縮了 1%。
其實大蕭條是一場金融引發的經濟危機，它對實體經濟的殺傷力更大，而次貸危機更廣泛，但對實體經濟的影響反倒有限。在兩次危機中，都發生了貿易保護傾向，但由於次貸危機是在全球經濟治理制度下，保護主義被有所節制。
在政策上，大蕭條時期，胡佛政府信奉自由的經濟理念，所以貨幣政策上並未增加貨幣增量資金，反而廣義貨幣還收縮了 30.9%，財政上也基本平衡，沒有擴張。
1930 年到 1933 年美國還先後出現了三次銀行危機，加劇了經濟衰退，其中 1931 年第二次銀行危機，被認為是大蕭條真正開始的標誌。
到了 1933 年羅斯福總統時期，才提出了調整、復興、救助三大目標，積極發揮政府的調節和干預作用，在貨幣金融政策上，禁止私人囤積和持有黃金，增大貨幣發行的基礎。
1933 到 1937 年美國貨幣供應量增加了 42%，財政也全面轉向了積極。推行以工代賑增加就業，擴大消費。同時調整勞資關係，增加保障，發放救濟。美國經濟也在 1933 年開始走出底部。
但由於政治需要 年共和黨重掌國會，要求羅斯福削減赤字，平衡預算，而且 1935 年物價也有所上漲，羅斯福也主動開始收縮貨幣，退出寬鬆。但這直接導致了 1937 年到 1938 年的經濟二次衰退。
直到 1939 年二戰爆發，來自英法等國的軍工裝備需求，才真正拉動了美國的經濟再次上升。到 1940 年，美國恢復到了 1929 年的水平。
我們再看 2008 年這次危機，危機爆發後，美聯儲迅速成為最後貸款人，向市場注入流動性，購買金融不良資產，注資問題金融機構，還降低了存款保險標準。貨幣政策上，降息加量化寬鬆，保證充分的貨幣供給。而在財政上 年 2 月出臺 7890 億美元的刺激計劃。在強刺激的拉動下 年美國經濟恢復到了 2.8% 的水平。
2011 年歐洲主權債務危機爆發，而美國也如驚弓之鳥，政府債務太多，所以兩黨在債務問題上的分歧比較大，增加了復甦的不確定性。2011 年世界經濟再次陷入低迷。
3.結論
首先，經濟在技術長週期推動獲得繁榮後，就會進入調整階段，乃至爆發危機。
其次，過度舉債刺激需求，其實是在維持虛假繁榮，只是推遲危機發生。
第三，經濟繁榮期收入分配不公的社會問題，為危機的爆發提供了土壤。
第四，防範和化解危機的根本辦法是技術變革、產業轉型和社會政策調整。
第五，貨幣金融環境可能助長債務經濟，放大蕭條和繁榮的週期。繁榮間相互提升，蕭條期相互拖累，這其實也是索羅斯說的反身性，因為下跌所以下跌。
第六，市場參與者非理性行為，和西方競選政治的短視化，為危機推波助瀾。主要是說，為了迎合老百姓，所以放任了非理性繁榮，加劇了市場投機。
第七，應對全球性危機，必然經過國家間激烈的博弈。經濟不好的時候，都是大難臨頭各自飛，所以保護主義往往抬頭。這是一個明顯的囚徒博弈，個體利益最大化，恰恰是全球利益最小化。而相反，想讓全球利益最大化，個體要讓出一些利益，承擔一些風險。
第八，全球性危機加速大國更替，重塑全球治理結構。這次危機過後 年中國 GDP 超越日本，成為世界老二，而 2011 年巴西超過英國成為第六大經濟體。此次危機也催
生了 G20，而且每年都有首腦會議和財長會議，有利於全球經濟、金融和貨幣的大合作。
第九，重大經濟危機導致政治劇烈動盪，地緣衝突乃至戰爭。但現在世界大戰已經打不起來了，頂多就是區域性衝突一下。
第十，危機催生政策和理論創新。作者還是比較重視凱恩斯主義的，他主張透過經濟、社會、心理、政治等多視角分析和全方位組合，才能真正理解危機和化解危機。
三、從貨幣金融的角度比較兩次危機
那麼，我們接下來從貨幣金融的角度，再來比較一下兩次危機。
1.國際貨幣體系
在大蕭條之前，大家都是認可黃金的，認為黃金才是正常國際經濟秩序必要的組成部分。在 1925 年到 1929 年，有 60 多個國家恢復了金本位制度，當時外匯儲備基本由美元、英鎊和黃金組成。
在金本位下就有問題了，黃金流入，那麼中央銀行就會收進來黃金，然後印出去紙幣在國內流通，於是就實現了通貨膨脹；相反，黃金流出，紙幣換給了中央銀行，然後這些人拿著黃金離開了，中央銀行就會削減這部分紙幣，造成了通貨緊縮。
這個跟我們今天人民幣遇到的局面是一樣的，你把黃金看成美元，這就是中國所遇到的問題。當人民幣對外升值的時候，美元就開始流入，於是央行就得印發更多的人民幣進入流通，所以引發國內通脹，人民幣外升內貶。
相反，人民幣對外貶值，企業和個人拿人民幣換美元，然後帶著美元離開。這些人民幣就回到了外管局，然後只能登出，國內的流通量就減少了，資產價格就會下跌，實際上人民幣外貶內升。
當年在金本位下，流動性有限，這種情況造成了政府債務水平大幅度的增加，銀行體系清償能力受損。金本位的信譽受到減弱，銀行經常遭遇擠兌，而此時美元的地位逐漸上升。
後來在 1973 年布雷頓森立體系解體後，國際貨幣體系進入了牙買加體系，也就是儲備貨幣多元化體系，美元是大頭，其他的日元、英鎊、歐元、人民幣都有一定的份額。而且匯率也開始多元化，浮動匯率與固定匯率並存。可以說當前的匯率機制，增強了各國經濟政策的靈活性。
2.金融體系
另外，金融體系也發生了變化，金融衍生品相當複雜，大量影子銀行體系遊離於監管之外。兩次危機都是源於金融市場動盪，並由美國向其他國家蔓延，由金融向實體發展，最後導致全面的衰退。
一方面，存款人和投資者對金融機構的信心動搖，銀行擠兌，股票拋售；另一方面，金融資產質量受到質疑，流動性下降，價格暴跌，金融機構資產縮水。而貨幣、匯率和大宗商品的大幅波動，最終增加了實體經濟的不確定性。
1921 年到 1929 年，美國就是黃金流入國，所以造成了基礎貨幣膨脹，而貨幣政策也很寬鬆，貼現率從 7% 下調到了 3.5%。銀行以較低的利率，從美聯儲貼息視窗借出資金，然後貸給經紀人，再轉借給投資者。美國放貸大幅增長了 4 倍，股票價格也是水漲船高。
而 2008 年也同樣如此，在低利率環境下，大量資金流向房地產和股市。2002 年起，美國的房價以每年超過 10% 的速度增長，房地產抵押價值持續攀升。居民借貸和消費投資也全都增加。金融機構開始放鬆監管，並積極推動開發商和消費者大量舉債。2002 年到 2006 年，美國金融機構發放大量次級貸，逐漸積累了金融泡沫。
最可笑的是，美聯儲防範金融危機的政策，最後都成為了刺破泡沫的利器。
1928 年到 1929 年，美聯儲為了防止黃金流入法國，連續 7 次加息，把利率從 3.5% 提高到了 6%，結果銀根緊縮導致貨幣供應下降，信貸緊縮，投資消費下滑，最後誘發了大危機。
本次危機前，美聯儲的貨幣政策更是早在 2006 年就開始調整，為了對抗通脹，連續 17 次升息，把利率從 1% 提高到了 %。2006 年開始，其實美國已經有地方房價下降，次級貸款人的負擔加重，次級貸開始違約增多。最後結果就是新世紀金融和雷曼、貝爾斯登相繼出問題，最後牽扯到了兩房 AIG，金融機構像多米諾骨牌一樣倒下去。
作者還批評了美國貨幣政策不當 年到 1931 年期間，美聯儲拒絕將大量流入的黃金貨幣化，把儲備淨流入轉換成了 M1 貨幣存量的負增長。
給您翻譯一下，也就是說，本來黃金流入，貨幣應該擴張，但美聯儲光收黃金，不發貨幣，才造成了市場貨幣供給的大幅下降，甚至有觀點認為這是造成大蕭條的真正原因。
隨後 1929 年到 1931 年，美聯儲將貼現率從 6% 降到 3%，但仍然沒有解決貨幣存量下滑的情況。1931 年，英國脫離金本位，為防止黃金外流，美聯儲又上調貼現率到 4%，雖然暫時抑制了黃金外流，但
國內的貨幣環境就更差了。所以，發生了大規模銀行被擠兌倒閉的情況。
大蕭條跟金本位確實有很大關係，當時黃金流入美國、法國和德國，而從英國和日本大量流失，這讓他們被迫收縮貨幣。而貨幣性黃金總量持續增長，也就是黃金更值錢了，好像市值更大了，但貨幣供給卻急劇下降。
如果你聽不懂，老齊給你翻譯成今天的例子。都知道我們這些年超發了很多貨幣，貨幣供應量已經是 GDP 一倍還多，但物價也沒有大幅上漲。那麼錢都哪去了呢？很簡單，錢都跑房子裡去了。房價不斷上漲，房地產總市值不斷提高，貨幣化的房價持續增長，所以對沖了超量的貨幣供給，沒有造成貨幣的洪水。
比較一下，我們是超發了一倍貨幣，而當時金本位時期大家沒有超發，所以當然國內的貨幣就嚴重下降。
那有人問了：那會兒的人都傻啊，不會像我們一樣多印鈔票嗎？別忘了那會兒是金本位，如果你敢多印鈔票，製造通貨膨脹，那麼黃金就會加速流出，這讓你的本幣價值大跌。如果黃金沒了，美元就是一張擦屁股紙了。所以，美國不敢放鬆銀根刺激經濟。
金本位限制了各國的貨幣政策空間，所以難以扭轉貨幣通縮的趨勢，一旦通縮開始，各國央行就陷入了競爭性的貨幣緊縮和黃金爭奪之中。越是搶黃金，全世界的貨幣供給就越是下降。
所以金本位才是導致通縮的罪魁禍首，如果在這樣的框架下，似乎很難解決問題，多虧了後來的二戰，打破了這個框架，才讓美國走出危機。
而本次危機是在牙買加體系下發生的，現在的問題不是通縮，而是通脹，由於過度寬鬆導致了流動性過剩。美元的儲備貨幣地位，導致了它不但要考慮國內的需求，還要考慮國際需求，所以美國的貨幣政策總是傾向於過度寬鬆，必然導致了資產價格膨脹。
再加上自由主義為核心的監管理念，也讓金融衍生品氾濫，放大了這種金融風險。之後危機爆發，美國為了救火，大量資本從新興市場國家撤回美國，從而又導致了國際資本流動逆轉，匯率大幅波動，金融體系相對較弱的國家受到了極大的衝擊。
所以金融創新和監管永遠是博弈的兩個極端，金融市場需要不斷的進行再平衡。那我們下期再見。
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